2023年9月28日 大行報告
本地地產股 ~ 大摩
摩根士丹利發表報告指，經常性收益是派息可持續性的關鍵，長實集團(01113) 及新地(00016)經常性股權自由現金流收益率高於10%，而其他同業遠低於此水平，恒地(00012)只有2%，新世界發展(00017)則為負數。
報告指，年初至今，本地地產發展商股價跑輸恒指13個百分點，新世界中期派息削減18%、新地以派息比率目標範圍上限派息、意味2024年度派息將減少。目前地產股估值以市賬率計少於0.5倍、市盈率計少於10倍、資產淨值(NAV)折讓超過50%，估值便宜，建議以經常業務的自由現金流收益率、取代股息率作評選。
當中長實及新地經常性股權自由現金流收益率分別為13.3%及12%，屬非常吸引。信置(00083)為8.6%，受惠於淨利息收入。較負面的是恒地，只有2.4%，因為新發展中的項目有較大負債，而短期未產生租金回報。新世界的經常性收入低於其淨利息開支。
華晨 ~ 瑞銀
瑞銀發表報告指，考慮到內燃機整體需求萎縮、價格競爭加劇以及未來可能派發特別股息的預期有限，維持華晨(01114)「中性 」評級，並將目標價由4.1元下調至4元。
該行認為，該股目前估值反映了投資者對進一步派發特別股息的預期，但提醒管理層提供的指引有限，意味著可能會有多種派息計劃，因此估值可能會有很大差異。
根據該行基本假設，管理層明年額外派發每股1.5元特別股息，相當於華晨在8月派特息後現金和銀行餘額 230億元人民幣中的30%。
內銀股 ~ 摩通
摩根大通發表研究報告指，所有民企及低質素國企內房的信貸風險均在上升。截至今年上半年，陷入困境的開發商佔上市內房債務的46%。數據顯示，優質國企內房的流動性在今年上半年錄得改善，但所有非不良債權及低質素國企內房的現金與短期負債比率和3%的上市內房債務分別大幅惡化。
該行表示，截至今年上半年，其所覆蓋銀行的內房貸款不良率為4.5%，預計在基本情況下這個數字將上升至約7.5%，但如果所有民企及低品質國企內房都陷入困境，這個數字或會上升至13%，可能導致總不良貸款率額外增加48個基點，2024年盈利下降10%。該行認為，平安銀行(000001.SZ) 和民生銀行(01988)或面臨更大下行風險，而招行(03968)、工行(01398)和建行(00939)的脆弱性可能較小。
中升 ~ 滙豐研究
滙豐環球研究發表報告，將中升控股(00881) 評級由「買入」下調至「持有」，目標價由52元大幅削減至20元，認為在市場需求放緩及電動車的競爭下，新車銷售業務有較大價格壓力，而新車銷售減慢，預期盈利只有溫和增長。
該行指，中升年初至今股價跌46%，而恒生綜合指數跌幅只有9%，表現差過該行預期，因為該行低估了傳統內燃機汽車銷量收縮的程度，亦低估了去庫存壓力下，分銷商利潤率收窄的幅度。該行認為，第四季旺季新車銷售改善，高檔品牌如平治、寶馬、奧迪市場份額改善，但在電動車的競爭加劇下，估計傳統內燃機汽車銷售會進一步收縮。
滙豐環球研究將中升今明兩年盈利預測，分別下調40%及44%，料其2025年預測盈利74.9億元人民幣，按年升幅6%。
今年中國GDP增長預測 ~ 野村
野村發表報告指，數據顯示中國9月經濟增長趨於穩定，部分受惠於一系列政策措施的推出，能源和商品價格上升亦可能會小幅推高通脹並減輕對通縮的恐懼。該行分別將中國第三及第四季GDP增長預測由3.7%及4%，上調至4.1%及4.3%，以反映已發布的數據。
野村指，預測的上調部分是基於該行相信國家統計局會下調2022年第四季GDP數字的觀點，相應地，該行將今年GDP增長預測由4.6%上調至4.8%，但仍持謹慎態度，維持2024年預測的3.9%。
滔博 ~ 大摩
摩根士丹利發表報告，預料滔搏(06110) 截至8月底止2024財年上半年銷售及純利分別錄得8%及16%增長，又認為其Nike銷售增長大致上和其他內地大型品牌一致，但其Adidas銷售或跑輸行業。該行料，滔搏毛利率跌1.6個百分點至44%；另在進一步優化成本結構下，營運開支比例料降至33.5%。
考慮宏觀復甦疲弱，該行降滔搏2024至2026財年各年盈測分別5%、8%及9%，對其銷售預測降幅相若；並料其門店擴張較中國同業為慢，因滔搏更專注於店面每平方米銷售。此外，利基、高端品牌增長快速，勢頭值得注意。大摩將滔搏目標價由9.2元下調至8.5元，維持「增持」評級。
該行指滔搏現估值相當於預測2024公曆年市盈率11倍，意味股息率約7%至8%，並料其2024及2025財年純利各按年增35%及14%，風險回報吸引。
阿里影業 ~ 中信建設
中信建投証券發表報告指，阿里影業(01060)是以網路為核心驅動，主要從事電影宣傳和發行，在供給及需求雙重修復促進電影產業票房回暖下，看好2023年全年電影市場復甦，票房可望達到530億元人民幣以上。該行首予公司「買入」評級，6個月目標價0.68港元。
該行預計，受益於疫情後電影及娛樂產業復甦，公司2024-2025財年(3月底止)收入按年將分別增長54%及9%，至54.11億元人民幣及59.24億元人民幣，並預期受益於收入端復甦帶來的槓桿，毛利率將持續提升，經營費用率保持相對穩定，2024年及2025財年度淨利分別料為3.25億元人民幣及5.23億元人民幣。
阿里 ~ 中金
中金發表報告表示，阿里巴巴-SW(09988)宣布擬分拆菜鳥智慧物流網絡及計劃在香港聯交所主板獨立上市，菜鳥亦提交了招股說明書。該行指目前阿里持有菜鳥69.54%股份，公司計劃上市後持有50%以上股份，認為該分拆有利於更好體現菜鳥和阿里巴巴公司價值。
組織架構調整後，阿里巴巴各業務集團均有積極調整和進展，該行認為核心電商業務收入有望保持按年正增長，其餘集團業務收入重啟增長並保持減虧態勢，對盈利拖累或明顯減少，而未來子集團等上市陸續推進，疊加股份回購計劃，料阿里股東回報有望逐步顯現。該行維持阿里巴巴「跑贏行業」評級及目標價137元。
中金指，菜鳥擁有全球智慧物流網絡和較強科技能力。基礎設施看，菜鳥擁有覆蓋全球的端到端領先配送網絡，截至今年6月底包括15萬平米的綜合電商物流樞紐(e-Hub)、1,650萬平米的1,100多個倉庫、380多個分揀中心、覆蓋全球超200個地區幹線網絡、超過100個口岸的智能清關系統和全球最大數字化驛站網絡；科技能力看，菜鳥同時具備電商和科技基因，提供從智能硬件、AI到軟件應用的全物流鏈路數字化提升營運效率。
該行認為強大的基礎設施和物流科技能力是菜鳥持續健康發展的基礎和壁壘。基於基礎設施和科技能力，菜鳥為國內和海外客戶提供系統性解決方案。菜鳥預測2023收入按年增長16%至778億人民幣，拆分看，第一是國際物流收入按年增長5%至368.5億人民幣，主要包括跨境快遞、國際供應鏈和海外本地物流服務；第二是國內物流收入按年增長33%至359.6億人民幣，主要包括國內供應鏈和國內品質快遞；第三是科技和其他服務收入按年增長4%至49.9億人民幣，主要包括菜鳥驛站、菜鳥APP、物流科技和物流資產服務。
菜鳥2023財年調整EBITDA增149%至28.7億人民幣，對應調整EBITDA利潤率3.7%，調整淨利潤為2.8億人民幣。往後看，中金認為未來阿里於國內外電商業務增長、基礎設施完善、新技術驅動和網絡覆蓋面積擴大都有望推動菜鳥物流健康增長。
中資互聯網股 ~ 中金
中金發表報告，列出對中資互聯網股預測明年市銷率及非通用準則市盈率：
股份│預測明年市銷率│預測明年非通用準則市盈率
(1)內容、社交和遊戲
騰訊(00700) │3.6倍│14.4倍
網易(NTES.US) │3.8倍│14.3倍
網易-S(09999) │3.8倍│-
快手-W(01024) │1.8倍│18.4倍
嗶哩嗶哩(BILI.US) │1.3倍│198.6倍
嗶哩嗶哩(09626) │1.3倍│
知乎(ZH.US) │0.8倍│818.3倍
愛奇藝(IQ.US) │0.9倍│6.4倍
騰訊音樂(TME.US) │2.3倍│10.5倍
騰訊音樂-SW(01698) │2.4倍│10.8倍
雲音樂(09899) │1.7倍│11.9倍
微博(WB.US) │1.4倍│4.8倍
摯文(MOMO.US) │0.7倍│4.4倍
YALLA(YALA.US) │2.6倍│6.8倍
IGG(00799) │0.5倍│8.8倍
歡聚時代(YY.US) │1.2倍│11.3倍
鬥魚(DOYU.US) │0.4倍│14.6倍
虎牙(HUYA.US) │0.7倍│64.7倍
百度(BIDU.US) │2倍│10.6倍
百度(09888) │2.1倍│10.7倍
看准(BZ.US) │6.4倍│19.6倍
同道獵聘(06100) │1.2倍│12.2倍
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中值│1.5倍│11.6倍
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(2)電商和物流
阿里巴巴(BABA.US) │1.3倍│7倍
阿里巴巴-SW(09988) │1.3倍│6.9倍
京東(JD.US) │0.3倍│7.4倍
拼多多(PDD.US) │3.3倍│12.5倍
唯品會(VIP.US) │0.5倍│6倍
寶尊電商(BZUN.US) │0.1倍│4.9倍
滙通達網絡(09878) │0.1倍│20.3倍
京東物流(02618) │0.3倍│24.4倍
叮咚買菜(DDL.US) │0.1倍│9.6倍
達達(DADA.US) │0.5倍│11.6倍
滿幫(YMM.HK) │4.8倍│14.3倍
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中值│0.5倍│9.6倍
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(3)本地生活、O2O和OTA
美團(03690) │1.8倍│17.7倍
攜程(TCOM.US) │3.1倍│14.3倍
攜程-S(09961) │3.1倍│14.3倍
同程旅行(00780) │2.4倍│12.9倍
新氧(SY.US) │0.4倍│7倍
優步(UBER.US) │2.2倍│21.1倍
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中值│2.3倍│14.3倍
騰訊 ~ 花旗
花旗發表研究報告指，騰訊(00700) 過去一個月在沒有具體的基本面原因下，股價下跌逾15%。該行認為，集團表現疲弱是由於宏觀情緒較弱、缺乏買入催化劑及對其最大股東Prosus最近管理層變動後可能拋售的不必要擔憂所致。
該行認為，騰訊平台生態系統的彈性、管理層在提高營運永續性和優質利潤方面的努力及最近發布的混元大型語言模型尚未得到投資者的認可，但預期影片帳號廣告的持續具吸引力，特別是在用戶參與度不斷提高和人工智慧廣告技術增強的推動下，其雲端及商業服務產品的多重增長機會是依賴於混元及更快的利潤增長趨勢，這或會成為中期催化劑。
花旗預計，騰訊旗下混元的重估潛力或會在未來幾個月內逐步出現。該行指，近期的股價疲弱為市場增加買入機會，對其開啟90日正面催化觀察，重申「買入」評級，目標價496元。
東方甄選 ~ 海通國際
海通國際首次覆蓋東方甄選(01797) ，給予「優於大市」評級，目標價48.4元。
公司2023財政年度扭虧為盈，賺9.7億元人民幣，海通指，下半年度所有直播間累計商品交易總額(GMV)45億元人民幣，其中東方甄選主號累計32.4億元，GMV及轉化率保持高水平，抖音直播業務營運穩健，7月公司決定開啟APP直播，相信APP能夠提供更加靈活、更有特色的服務，有望提升用戶黏性、提升復購率。
海通認為，公司以直播電商出發，逐步推出自營產品，渠道和產品相輔相成，實現增長。管理層表示有意推動線上付費會員，為核心客戶提供私域服務，相信此舉有望提升進一步核心用戶黏性。
該行預期公司2024至2026三個財政年度，收入分別56.7億、64.4億、72.5億元人民幣，按年增長25.6%、13.6%、12.7%，淨利潤分別10億、13億、15.4億元人民幣，按年增長3.3%、29.1%、18.6%。
濠賭股 ~ 花旗
花旗發表研究報告指出，儘管澳門旅客量、博彩收入和EBITDA穩步復甦，但投資者對澳門博彩業的信心相當脆弱。
然而，該行指六家賭場營運商為今年第四季準備前所未有的活動陣容，可能為博彩和非博彩收入帶來額外的增長，令該行對澳門的前景更為正面，因此看好澳門濠賭股，首選銀娛(00027)及金沙中國(01928) (目標價及評級見另表)。
該行提及，單是十一黃金周便有8場活動，包括歌手張天賦、林家謙及陳慧琳的演唱會，以及前NBA巨星奧尼爾(Shaquille O'Neal，DJ Diesel)的池畔舞會等。此外，陳奕迅亦將於國慶黃金周後三周連續舉行9場演唱會。上述活動均促使該行將第四季的賭收預測，由510億澳門元上調至525億澳門元，意味著按季增長約7.4%。
該行料在國慶黃金周的推動下，澳門10月份的賭收高達190億澳門元，在黃金周(10月1至6日)假期期間的日均博彩收入約為7.65億澳門元，而10月餘下日子的日均賭收約為5.75億澳門元。
此外，該行指9月份惡劣的天氣(颱風和黑雨)導致該月的賭收下降，另以9月賭收作為澳門近月賭收的下限基準，因此對11月的賭收預測由150億澳門元上調至160億澳門元，12月預測由170億澳門元上調至175億澳門元。該行對全年澳門賭收預測為1,815億澳門元，相當於2019年水平的約62%；對明年賭收預測略為上調約3%至2,160億澳門元，相當於2019年水平的約74%；對2025年賭收預測上調約6%至2,340億澳門元，相當於2019年水平的約80%。
花旗發表研究報告，對濠賭股投資評級及目標價表列如下：
股份 | 投資評級 | 目標價(港元)
銀河娛樂(00027) | 買入 | 70元
新濠國際(00200) | 買入 | 12元
美高梅中國(02282) | 買入 | 14元
金沙中國(01928) | 買入 | 37元
澳博控股(00880) | 買入 | 3.85元
永利澳門(01128) | 買入 | 10.3元
玖紙 ~ 星展
星展發表報告指，玖龍紙業(02689)2023財年錄得虧損24億元人民幣，為首次錄虧損的年度，毛利率跌至2.7%的新低，主要由於平均售價下跌，不過銷售量增長3.4%。雖然公司有能力達到2024財年1,800萬噸的銷售目標，但相信在平均售價及每噸盈利方面要作出犧牲，相信短期內每噸盈利難以回復對上一年350元人民幣的平均水平，預期2024及2025財年每噸盈利分別為55元及130元人民幣。將其評級由「買入」下調至「持有」，目標價由8.38元削至3.96元。
報告指，雖然內地製造業採購經理指數，在過去幾個月輕微改善，但仍處於收縮水平，8月新出口訂單指數為46.7%，溫和的經濟增長對玖紙估值造成壓力。該行認為玖紙目前估值，已反映2024年度可能扭虧的因素，但包裝紙需求溫和、以及公司超過100%的淨負債比率，將會限制投資者付出較高溢價的意願。
中國平安 ~ 摩通
摩根大通發表報告指，中國平安(02318) 聯席首席執行官陳心穎辭職，由現任首席人力資源執行官郭曉濤接任。該行參考過去十五年中國或亞洲保險公司高管變動的經驗，指是次變動或為投資者社群帶來不明朗，投資者希望新任聯席首席執行官，展現在業務增長及提升公司價值方面的能力，然後給予信任。
該行認為，平保的核心償付能力比率，在6月底保持169%的足夠水平，支持業務及派息增長。壽險業務受惠於完成改革，將會持續復甦。目前估值相當於預測2024財年市盈率5倍、預測股息率6.3%，並不昂貴，在壽險業務維持穩定增長下，倘股價走弱則屬收集良機，評級「增持」，目標價77元。
東風集團 ~ 滙豐研究
滙豐研究發表報告指，東風集團(00489)盈利可能受壓，因為本田及日產等合營的傳統內燃機汽車銷量下跌，電動車發展跑輸同業，維持「持有」評級，目標價由3.9元下調至3.05元。
該行預期，在電動車的競爭下，傳統內燃機汽車銷量進一步下跌，將公司與本田、日產及標緻雪鐵龍(PSA)合營，在2023至2025年的銷量預測，平均下調14%。東風現價相當於12個月預估市賬率0.15倍，是歷史最低水平，已大致反映具挑戰的盈利前景。轉型至電動車的進度，將會是該股能否轉為正面的決定性因素。該行將東風2023至2025年純利預測下調56至61%，以反映合營銷量下跌，以及本地電動車的競爭。
新東方-S ~ 花旗
花旗發表報告，將新東方-S(09901) 2024及2025財政年度盈利預測，分別上調19%及18%，目標價由33元上調至52元，以反映主要的宏觀因素，包括疫情後海外教育需求上升、雙減政策令市場競爭減少、非學科教育強勁增長、以及夏季為傳統旺季。評級維持「買入」，新東方仍為花旗內地教育行業的首選。
新東方將於10月25日公布2024財年首季度業績，花旗估計收入9.91億美元，按年增長33%，符合管理層早前的指引。該行預期，2024財年高中培訓業務有高雙位數增長，因為高中培訓在雙減政策下不屬違規。至於非學科教育將會是未來增長動力。
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